導(dǎo)語：一年內(nèi)兩次拋售累計(jì)套現(xiàn)35億美元，英美煙草的資本騰挪背后是一場(chǎng)關(guān)乎生死的行業(yè)轉(zhuǎn)型。

2025年5月28日，孟買證券交易所的電子屏驟然閃動(dòng)——英美煙草（BAT）以每股413盧比的價(jià)格掛出3.13億股ITC股票，交易總值達(dá)15億美元。這已是BAT一年內(nèi)第二次大手筆減持這家印度消費(fèi)巨頭的股份。

拋售消息一出，ITC股價(jià)當(dāng)日下跌近4%，成為印度Nifty 50指數(shù)中表現(xiàn)最差的成分股。而BAT卻借此將2025年股票回購計(jì)劃增加2億英鎊，總額提升至11億英鎊（約14.9億美元），同時(shí)加速削減債務(wù)，目標(biāo)在2026年底前將凈債務(wù)/EBITDA比率降至2-2.5倍的健康區(qū)間。

01、減持風(fēng)暴，資本棋局的精準(zhǔn)落子

BAT此次出售的股份約占ITC總股本的2.3%，超出原計(jì)劃8%。交易由高盛和花旗集團(tuán)操盤，采用加速簿記建檔流程面向機(jī)構(gòu)投資者快速完成。

此次并非孤例。早在2024年，BAT就曾出售ITC約3.5%的股份，價(jià)值20億美元，創(chuàng)下印度史上第三大單筆大宗交易紀(jì)錄。兩次減持后，BAT持股比例從29%降至23.1%，雖仍為第一大股東，但已跌破關(guān)鍵的25%控制線。

BAT首席執(zhí)行官Tadeu Marroco在交易后特別強(qiáng)調(diào)：“我們繼續(xù)將ITC視為核心戰(zhàn)略組成部分?！边@番表態(tài)揭示了跨國(guó)煙草巨頭在時(shí)代裂變中的雙重戰(zhàn)略：一面果斷剝離傳統(tǒng)資產(chǎn)套現(xiàn)，一面謹(jǐn)慎保留關(guān)鍵市場(chǎng)支點(diǎn)。

02、百年糾葛，股權(quán)羈絆與戰(zhàn)略解脫

BAT與ITC的資本紐帶可追溯至20世紀(jì)初。1902年成立的BAT，作為美國(guó)煙草公司與英國(guó)帝國(guó)煙草的合資企業(yè)，早在殖民時(shí)期就通過投資介入印度市場(chǎng)。

百年合作面臨現(xiàn)代挑戰(zhàn)。印度法律禁止外資直接投資煙草企業(yè)，BAT作為外國(guó)投資者在ITC的股權(quán)運(yùn)作長(zhǎng)期受限。2023年12月，Marroco向分析師坦言：“在ITC撤資有兩大不易解決的痛點(diǎn)，特別是印度對(duì)煙草行業(yè)的外國(guó)直接投資規(guī)則大大增加了官僚主義與營(yíng)運(yùn)成本。”

持股比例從29%到23.1%的變化，不僅是數(shù)字游戲。25%股權(quán)對(duì)BAT具有特殊意義——這是保留對(duì)ITC重大決策否決權(quán)的最低門檻。Marroco曾明確表示：“BAT需要25%以上的持股才能擁有否決權(quán)?！比缃竦七@一紅線，BAT在ITC董事會(huì)的影響力將不可避免減弱。

03、回購引擎，資本重置的轉(zhuǎn)型邏輯

BAT對(duì)ITC股份的減持套現(xiàn)，核心目標(biāo)是重構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表。2023年，公司因?qū)γ绹?guó)部分卷煙品牌價(jià)值進(jìn)行315億美元減記，導(dǎo)致股價(jià)跌至2010年9月以來最低點(diǎn)。

資金用途清晰指向三大方向：

·將2025年股票回購計(jì)劃總額提升至11億英鎊

·削減債務(wù)，目標(biāo)2026年底凈債務(wù)/EBITDA比率降至2-2.5倍

·支持新型煙草產(chǎn)品研發(fā)投入

摩根大通證券分析報(bào)告指出：“此次出售將為BAT籌集約11億英鎊資金。部分資金用于增加股票回購計(jì)劃，剩余約9億英鎊將使杠桿率降低約0.1倍?！边@一操作被資本市場(chǎng)視為“小利好”，尤其受到期待更高股東回報(bào)的投資者的歡迎。

04、生死轉(zhuǎn)型，新型戰(zhàn)場(chǎng)的白熱競(jìng)逐

減持傳統(tǒng)煙草資產(chǎn)背后，BAT正推進(jìn)一場(chǎng)深刻的自我革命。在2025年股東大會(huì)上，公司再次宣誓“無煙世界”戰(zhàn)略，目標(biāo)在2035年將新型煙草打造為核心收入來源。

關(guān)鍵轉(zhuǎn)型指標(biāo)彰顯決心：

·新型煙草用戶規(guī)模已達(dá)2910萬，較傳統(tǒng)煙民比例持續(xù)攀升

·新型業(yè)務(wù)收入占比達(dá)17.5%，成為增長(zhǎng)最顯著板塊

·該業(yè)務(wù)提前兩年實(shí)現(xiàn)盈利，利潤(rùn)率升至7.1%

為加速轉(zhuǎn)型，BAT在2024年啟動(dòng)組織結(jié)構(gòu)調(diào)整，將全球四大業(yè)務(wù)區(qū)域壓縮為三個(gè)，并任命首席轉(zhuǎn)型官推進(jìn)組織變革。公司預(yù)測(cè)2025年收入增長(zhǎng)1%，利潤(rùn)增長(zhǎng)1.5%-2.5%，新型煙草成為主要驅(qū)動(dòng)力。

轉(zhuǎn)型壓力部分源于競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)變化。當(dāng)菲莫國(guó)際（PMI）憑借加熱煙草擴(kuò)大領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，日本煙草（JTI）憑借可燃煙草銷量超越BAT排名全球第二，傳統(tǒng)巨頭正面臨“不轉(zhuǎn)即衰”的生死局。

05、暗礁險(xiǎn)灘，監(jiān)管風(fēng)暴中的全球航行

全球監(jiān)管環(huán)境正成為新型煙草發(fā)展的最大變量。當(dāng)BAT減持ITC股份時(shí)，印度尼西亞、泰國(guó)等新興市場(chǎng)正嚴(yán)控電子煙，巴西衛(wèi)生部長(zhǎng)近期重申全面禁售立場(chǎng)。

BAT與菲莫國(guó)際的專利戰(zhàn)爭(zhēng)則揭示了技術(shù)爭(zhēng)奪的激烈程度。2021年9月，美國(guó)國(guó)際貿(mào)易委員會(huì)（ITC）裁定BAT勝訴，禁止菲莫國(guó)際在美國(guó)進(jìn)口和銷售IQOS設(shè)備。這一裁決導(dǎo)致約20000名美國(guó)消費(fèi)者無法再購買該設(shè)備。

菲莫國(guó)際的應(yīng)對(duì)策略頗具啟示——計(jì)劃在美國(guó)本土生產(chǎn)IQOS以規(guī)避進(jìn)口禁令，預(yù)計(jì)2023年上半年上市。這種“本地化生產(chǎn)突破封鎖”的模式，可能成為BAT在全球監(jiān)管夾縫中求存的參考范例。

隨著越來越多的政府意識(shí)到加熱煙草減少危害的好處，BAT在減持ITC同時(shí)呼吁監(jiān)管機(jī)構(gòu)避免“一刀切禁令”，倡導(dǎo)基于減害原則的科學(xué)政策。

減持ITC股份換來的15億美元資本，正在BAT的全球版圖上重新布局。這些資金一部分流向股票回購以支撐低迷股價(jià)，一部分轉(zhuǎn)化為弗吉尼亞州里士滿新型煙草實(shí)驗(yàn)室的研發(fā)預(yù)算。

隨著ITC酒店業(yè)務(wù)分拆完成，BAT持有的15%酒店股份價(jià)值約4億美元，可能成為下一次減持的標(biāo)的。而印度市場(chǎng)高達(dá)三分之一的非法卷煙份額，讓ITC雖坐擁75%合法市場(chǎng)，仍需在灰色市場(chǎng)的擠壓中艱難前行。

煙草業(yè)的未來戰(zhàn)場(chǎng)已清晰劃分：在紐約、倫敦的摩天大樓里，巨頭們押注電子煙與加熱煙草；在新德里的議會(huì)大廳，ITC代表呼吁“基于證據(jù)的稅收政策”；而在巴西利亞的衛(wèi)生部，官員們正討論是否跟隨巴西的全面禁售提案。傳統(tǒng)煙草的黃金時(shí)代正在謝幕，而新的戰(zhàn)場(chǎng)硝煙初起。